Zarobić na podziale
Wszyscy inwestorzy giełdowi chcą znajdować spółki, które są liderami w swoich branżach, mają genialnych managerów i wyjątkowe produkty, dzięki czemu ich akcjonariusze mogą bardzo szybko pomnażać zainwestowany kapitał. Jest to myślenie tak samo słuszne, jak i bardzo typowe. Co zresztą nie jest wadą. Jednak inwestowanie polega niekiedy także na dostrzeganiu elementów mniej związanych z samym biznesem, a bardziej z określonymi strukturami transakcji, których rola w generowaniu wyjątkowej stopy zwrotu może być równie ważna. W zarabianiu na giełdowych inwestycjach trzeba być szybszym od innych inwestorów i sprawniej dostrzegać okazje tkwiące w różnego rodzaju przekształceniach notowanych podmiotów. Np. w wydzieleniu jednej spółki z drugiej, czyli tzw. spin-off.
Zazwyczaj w ramach jednego podmiotu działają tutaj dwa odrębne segmenty, które nie przynoszą sobie wzajemnie istotnych korzyści. Co więcej, rynek uparcie zaniża wartość tego konglomeratu. To znaczy jego giełdowa wycena znajduje się poniżej tego, co analitykowi wyszłoby z sumy wartości dwóch linii biznesowych, nawet jeśli taki analityk nie jest przesadnym optymistą i bardzo ostrożnie przyjmie skalę rozwoju tej działalności w przyszłości. Zniecierpliwieni tą sytuacją akcjonariusze chcą wtedy, żeby giełda bardziej doceniała ich spółkę, tzn. aby notowania odzwierciedlały jej realną wartość i doprowadzają do spin-offu. A inną przyczyną takiej transakcji może być chęć uniezależnienia od siebie poszczególnych dywizji, tak żeby ich zarządy prowadziły w pełni odrębną i suwerenną politykę, której realizacja w ramach jednego podmiotu byłaby po prostu niemożliwa.
Dobrym tego przykładem może być wydzielenie spółki ATM Systemy Informatyczne z ATM w 2012 roku. Postanowiono wtedy oddzielić działalność integracyjną grupy od biznesu telekomunikacyjnego. Kapitalizacja rynkowa wydzielonego podmiotu (ATM SI) była relatywnie niewielka, a jego działalność nie była traktowana przez rynek jako kluczowa w całej grupie kapitałowej, co zdecydowało o mniejszym zainteresowaniu nim zarówno ze strony akcjonariuszy głównej spółki (którzy otrzymali akcje wydzielonego podmiotu i po prostu chcieli się ich pozbyć), jak i pozostałych inwestorów giełdowych (którzy nie dość szybko zauważyli, że na giełdzie pojawiła się nowa, atrakcyjnie wyceniana spółka). Taki układ czynników sprawił, że kurs ATM SI spadł w pierwszych tygodniach o dobre kilkadziesiąt procent, choć i bez tego spadku jego poziom mógł się wydawać atrakcyjny dla kupujących. Mogliśmy więc dostać bardzo nisko wyceniony biznes oraz odpowiednią dostępność akcji, która umożliwiała ich swobodne nabywanie w okresie, zanim rynek nie skorygował wyceny mocno w górę. Żeby osiągnąć zysk, potrzeba było tutaj dwóch rzeczy: dobrej kalkulacji wyceny spółki oraz cierpliwości w oczekiwaniu na to, aż rynek sam ją odkryje. Co warte podkreślenia – zdarzały się w tym czasie momenty, kiedy zainteresowanie tymi akcjami było niemal zerowe i w giełdowym karnecie praktycznie nie było ofert kupna (sic!). Marzenie dla zdeterminowanego nabywcy akcji. Finalnie kurs już nigdy nie był tak niski jak właśnie w tych pierwszych miesiącach od wydzielenia podmiotu, a nasze fundusze zrealizowały na tej transakcji wysoką stopę zwrotu przy bardzo niskim ryzyku.
Poniższy wykres demonstruje zachowanie kursu akcji ATM SI (spółka w pewnym momencie zmieniła nazwę na Atende) na tle indeksu WIG przez pierwsze dwa lata obecności podmiotu na giełdzie. Dobrze zobrazowana jest wielomiesięczna dekoniunktura na akcjach spółki i późniejsze, gwałtowne wzrosty kursu, kiedy rynek zaczął odzwierciedlać realną wartość biznesu. Wskutek tego stopa zwrotu z akcji po dwóch latach była prawie dwukrotnie wyższa niż dla WIG, który w tym okresie wzrósł przecież o bardzo solidne 40%.
Ta historia jest zaledwie jedną z wielu tego samego typu, z jakimi mieliśmy do czynienia w ostatnich latach. Był przecież spin-off Vantage Development z Impela, Selvity CRO z Selvity czy podział w Famurze. W wielu przypadkach zakończenie było podobne – tzn. inwestorzy, którzy mieli dobrze skalkulowaną wycenę przedsiębiorstwa oraz wydzielanej z niego działalności, a także plan działania gotowy od pierwszej sesji po przeprowadzeniu podziału, dostawali możliwość nabycia aktywów w bardzo atrakcyjnej cenie. A jeśli do tego wydzielana spółka była silnym i rosnącym podmiotem, zyski mogły iść nawet w setki procent.