Houston ma problem, Calgary ma problem… - Artykuł Tomasza Herczyka - Parkiet
Zetknąłem się niedawno z ciekawą obserwacją: w 2013 r., gdy cena ropy oscylowała wokół 100 dolarów za baryłkę, duże amerykańskie koncerny naftowe nie były w stanie pokryć wypłacanych dywidend bieżącymi przepływami finansowymi. Innymi słowy, nawet w czasach najlepszej koniunktury długi nie były spłacane, ale przyrastały. I to nawet w najbardziej dojrzałych firmach, nie mówiąc już o tych mniejszych, które dopiero marzą o wielkości i agresywnie chcą się rozwijać. One przecież, przy cenie ropy trzykrotnie wyższej niż obecnie, na potęgę zadłużały się na nowe inwestycje.
Dokąd nas zaprowadzi surowcowa dekoniunktura? Trudno wyrokować z dużym przekonaniem, bo zmiennych jest bardzo wiele, a każdy cykl ma swoją specyfikę.
Nie byłoby to możliwe w tym wymiarze, gdyby nie działania Fedu. Kreatorzy polityki pieniężnej chcą wierzyć, że dzięki zasypywaniu rynków tanim pieniądzem trwale usuną ze słownika pojęć ekonomicznych takie określenia, jak „recesja” czy „kryzys”. Tymczasem ich poczynania sprawiają, że cykle gospodarcze przebiegają dużo bardziej gwałtownie. Nie ominęło to oczywiście rynków surowców, gdzie oparte nierzadko na bardzo optymistycznych założeniach plany inwestycyjne z zadziwiającą łatwością znajdowały finansowanie. To już niestety tylko historia, bo w obecnych warunkach nie mają szans na generowanie zysków.
Wymiar finansowej kary dla różnych producentów będzie uzależniony od kilku czynników, w tym od zadłużenia i kosztów wydobycia. Trudno byłoby mi jeszcze kilka lat temu uwierzyć, że Arabia Saudyjska będzie się zmagać z tak poważnymi problemami budżetowymi. Dzięki jednak najniższym na świecie kosztom pozyskania (kilka dolarów za baryłkę) nie musi przynajmniej zaprzątać sobie głowy analizą złóż do zamknięcia. A co z drugim biegunem krzywej kosztów? Niemal studolarowy (choć – przyznajmy – mocno obniżający się w czasie) próg rentowności dla ropy z piasków w kanadyjskiej Albercie oznacza prawdziwą zapaść w uruchamianiu nowych projektów. W istniejących instalacjach też nie jest różowo – tylko część z nich generuje gotówkę. Tutaj odbywa się walka o przetrwanie, a rosnące bezrobocie i przestępczość czy biurowe pustostany w Calgary są tego smutną konsekwencją. Wydobycie miało dynamicznie rosnąć w kolejnych latach, tworząc tysiące nowych miejsc pracy, ale te śmiałe plany będą musiały poczekać na lepsze czasy. Uruchomione instalacje będą jednak pracowały bez wytchnienia, nawet jeśli przy obecnych cenach surowca jest to nieopłacalne. Dlatego, że to wielomiliardowe inwestycje planowane na dziesiątki lat i koncerny zrobią wiele, aby działały nadal, bo ich zatrzymanie oznaczałoby finansową katastrofę. A tak się składa, że ich właściciele to często podmioty bardzo silne kapitałowo, które mogą sobie na wiele pozwolić.
W centrum uwagi wielu inwestorów znajduje się chyba przede wszystkim branża ropy i gazu w USA. Firmy z Houston czy Dakoty Północnej (wymieniane jako główni winowajcy nadpodaży surowca na świecie) też przeżywają trudne chwile. Jeśli prawdziwe są szacunki, że zadłużenie tych podmiotów w sumie przekracza 200 mld USD, to i bez przyjmowania bardzo pesymistycznych scenariuszy amerykańska gospodarka ma się czego bać. Tym bardziej że duża część niewygodnego długu znajduje się w bilansach spółek mniejszej wielkości. Ekonomika projektów łupkowych – zupełnie inna niż w przypadku wyżej wspomnianych piasków bitumicznych – przyciągała wiele mniejszych firm, które bez trudu pozyskiwały finansowanie, aby skorzystać na surowcowym eldorado. Przy wysokich cenach ropy zyski mogły przyprawić o zawrót głowy – projekty dawały nawet kilkudziesięcioprocentowe IRR oraz dwuletnie okresy zwrotu. Teraz sytuacja się odwróciła i wiele firm stara się utrzymać produkcję jedynie po to, aby móc regulować zobowiązania kredytowe.
Skłamałbym jednak, pisząc, że cała branża pogrążona jest w kryzysie i jedyne, o czym się myśli, to cięcie kosztów i nakładów inwestycyjnych. To właśnie teraz najsilniejsi kapitałowo gracze ostrzą sobie zęby na akwizycje podupadających konkurentów. Najlepszym i zupełnie wyjątkowym przykładem jest tutaj Exxon Mobil. Ciekawie wygląda wykres siły relatywnej tej spółki do sektorowego ETF (Energy Select Sector SPDR) – podczas gdy kursy wielu podmiotów zaliczały kolejne dołki, w przypadku Exxon Mobil można odnieść wrażenie, że wszystko jest pod kontrolą. Koncern ma zdywersyfikowaną działalność, dostęp do taniego długu i mógłby myśleć o przejęciu konkurenta dowolnej wielkości. Czy to jednak wystarczy, by w dalszym ciągu opierać się siłom bessy? To będzie zależało od czasu jej trwania, a także od decyzji podejmowanych przez zarząd w tym trudnym okresie. Tymczasem bogatych przejmujących jest więcej, a kieszenie niektórych z nich są naprawdę głębokie.
Dokąd nas zaprowadzi surowcowa dekoniunktura? Trudno wyrokować z dużym przekonaniem, bo zmiennych jest bardzo wiele, a każdy cykl ma swoją specyfikę. Jeszcze niedawno nie mieliśmy przecież ropy z łupków i kryzys na tym polu to doświadczenie, przez które branża nie miała jeszcze okazji przejść. Pokora wobec złożoności rynków każe mi z dużym dystansem traktować wszelkie prognozy, bo zbyt dobrze pamiętam ostrzeżenia o możliwym wyczerpaniu złóż i projekcje mówiące o cenie 200 USD za baryłkę. Dlatego gdy po kilku latach od tamtej euforii coraz częściej słyszę, że czasy świetności już nie wrócą, nie jestem zdziwiony. Co więcej, nabieram pewności, że stare mechanizmy działają bez zarzutu. I podpowiadają mi jedno: dołek jest bliżej, niż nam się wydaje.